聯邦公開市場委員會於6/17釋出的利率點陣圖被市場認為是2023年將升息的訊號，且通膨指數上升也加重市場對於升息的預期。而歷史上美國升息的過程中曾出現「葛林斯潘難題」，葛林斯潘難題係指在升息循環中，FED提升基準利率的政策將帶動短天期債券殖利率上漲，卻未帶動長天期債券殖利率上漲甚至出現下跌的情形，導致長短天期債券利差逐漸縮小、殖利率曲線平坦化或倒掛（利差為負）的現象，違背一般經濟學對於長短天期債券利差的認知。本文主要探討造成此現象的成因與解讀。
 

（圖一、FOMC利率點陣圖）
資料來源：Federal Open Market Committee
 

殖利率曲線平坦化的原因有眾多解釋，根據朱美智 (2006)，造成低長期債券殖利率的可能因素有貨幣政策可信度(Monetary policy credibility)、投資與儲蓄的變動(Saving-investment shifts)、投資部位的變動(Portfolio shifts)。以投資部位的變動來說，市場投資人可能於金融風暴中於高風險資產（如：股市）損失大量財富，因此於經濟復甦的升息期間，對於低風險資產（如：債券）的投資意願會大於高風險資產的投資意願，推升長天期債券價格導致殖利率下降。另一方面也可能來自於投資人對於貨幣政策效果預期，因升息循環可能使未來經濟成長放緩，導致市場資金積極轉入長天期債券，導致長天期債券價格上升，殖利率下降。
 

而殖利率曲線平坦化所帶來的意涵，普遍認為可能是未來經濟衰退的領先指標，此預期可簡單解釋為，當長短天期債券利差越大時，代表目前的貨幣政策寬鬆，而當利差收窄時，貨幣政策的緊縮將可能導致未來經濟衰退。
 

在2007年美國發生次貸風暴後，隔年爆發全球性金融危機（金融海嘯），美國採取了量化寬鬆（QE）等政策來拯救經濟。而2015年來經濟逐漸復甦，美國採取縮表、升息等貨幣政策來穩定通膨，在升息的過程中，短期公債殖利率隨著升息腳步逐漸上升，但長期公債殖利率卻未顯著上漲，導致殖利率曲線逐漸平坦化。在2020年全球經濟因新冠肺炎意外帶來巨幅衰退，為因應經濟衰退美國再度推動QE政策，長短天期利差再度擴大。而近期聯邦公開市場委員會揭露之訊息大幅提升市場對未來升息的預期，其對長短期債券殖利率及總體經濟發展將值得我們持續關注。
 

（圖二、長短期債券利差圖）
資料來源：Investing.com
 

參考資料： Summary of Economic Projections (2021.6.16), Federal Open Market Committee.
Fed轉鷹 長短期公債利差收窄(2021.06.22)。工商時報。蕭麗君。
朱美智(2006)。剖析全球長期利率走低的因素。國際金融參考資料 第五十二輯。　
〈許光吟專欄〉跟著葉奶奶學經濟：一文看懂如何交易「葛林斯潘難題」。(2017.04.02)。鉅亨網。許光吟。